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    短期限市场利率基本触底
    2018-11-21 09:20:42 来源: 中国证券报
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      11月以来,央行逆回购操作持续保持静默,历经税期扰动和资金面波动,仍不为所动。除了资金面不是很紧外,外汇因素的约束也不宜忽视。目前,中美利差已处低位,若利差进一步收窄,可能冲击人民币汇率运行和资金流动的稳定性。当前,保持人民币汇率总体稳定仍是值得坚守的目标,货币市场利率面临的底部约束正变得清晰,短期限市场利率或已基本到底。

      不得不说,这一轮公开市场“静默期”有点长。自10月26日以来,央行已连续18个工作日未开展逆回购操作。在中期借贷便利(MLF)操作方面,也只是等量续做了到期资金,没多投放一分钱。公开市场操作的两大工具双双“哑火”。

      今年以来,央行公开市场操作时开时停,逆回购操作频次下降。不过,最近这一轮央行逆回购操作持续暂停,有些出乎意料。一是整个11月中旬,央行都没有开展操作,这是今年以来很少见的情况。一般来说,每月中旬,流动性面临税期高峰等因素扰动,正是央行逆回购发挥作用的时候;近一两年来,央行逆回购操作逐渐形成了一个规律——在月初月末“蛰伏”,在月中重启并持续开展操作,很大程度上就是由于这个原因。但是,11月税期没能“唤醒”央行逆回购操作,直到本月中旬过完,央行也没有任何动作。二是随着流动性自然消耗,近几日货币市场上资金供求已出现一定紧张迹象,短期资金利率纷纷上涨,央行仍“无动于衷”,捂紧“钱袋子”的态度似乎很坚决。

      其实,央行通过公开市场业务交易公告已给出理由。20日公告称,目前银行体系流动性总量处于合理充裕水平。在11月15日的公告中,央行还提到,受税期、中央国库现金管理到期等因素影响,银行体系流动性总量有所下降,但仍处于合理充裕水平。言下之意,央行承认流动性有所收敛,但由于仍合理充裕,故没有投放流动性的必要。

      目前看,市场资金面有所收紧,但还不是很紧;货币市场利率有所上涨,但离三季度以来中枢水平并不远。年底又是传统的财政支出高峰期,11月底、12月底通常都有较大规模的财政库款投放,因此,即便央行继续捂紧“钱袋子”,随着财政支出到位,资金面紧张也将迎刃而解。从这个角度看,央行保持定力理所应当。

      值得注意的是,今年我国市场利率大幅下行,已将中美利差置于极低甚至倒挂的境地。11月以来,中美1年、2年期等短期国债利率相继倒挂,为2017年11月以来的首次,即便在10年期,目前两国利差也只剩下约30基点。虽然中美利差收窄,有着经济和政策周期不同步这一深层次原因,但出现持续而大范围的利率倒挂仍是应避免的情况,因为这可能冲击人民币汇率运行和资金流动的稳定性。当前,保持人民币汇率总体稳定仍是值得坚守的目标。来自债券市场的数据显示,10月份,境外投资者已结束持续十余月的增持,首次降低了人民币债券的持仓,这与前期人民币贬值及内外利差收窄不无关系。

      考虑到汇率与外汇储备的约束,中美利差持续收窄的空间应是有限的,特别是跨境资本比较敏感的短端利率。这也是一些市场观察人士认为央行不会大幅放松货币政策、不会全面降息的一条重要理由。

      未来一段时间,除非经济运行显著疲软,央行大幅放松货币政策的可能性仍小,后续降准等操作大概率仍会以置换、定向等形式呈现。由此也可认为,央行推动货币市场利率等继续大幅下行的意愿不足,短期限市场利率已基本到底,后续利率下行的空间可能来自中长端。(作者 张勤峰

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